药明康德订单飙升超60% BCC清单大限将至业绩能否持续

药明康德三季报详解：近770亿在手订单背后，BCC清单风险与产能扩张如何平衡

10月27日，药明康德（603259.SH，02359.HK）召开三季度业绩电话会，一组数据率先引发市场讨论——前三季度新签订单同比增长超过60%，第三季度单季新签突破270亿元，持续经营业务在手订单达到767.4亿元。在订单数据亮眼的同时，围绕美国BCC清单的地缘政治悬疑，依然是投资者最迫切想要厘清的问题。

法院禁令挡住一条路，跨部门审查尚未启动

药明康德面临的外部压力源自美国《生物安全法案》。该法案于去年底正式生效，规定美国管理和预算办公室（OMB）须在2026年12月18日前发布首份受关注生物技术公司清单（即BCC清单），对上榜企业的生物技术设备及服务实施联邦采购、合同及部分联邦资金使用限制。值得注意的是，名单发布本身并不等同于限制措施立即全面落地，后续还需制定实施指引、修订联邦采购条例，分阶段推进。

对于药明康德，当前最现实的风险指向两条可能的纳入路径。

第一条与1260H清单挂钩。今年6月8日，美国国防部将药明康德列入1260H清单。公司于6月11日向美国哥伦比亚特区联邦地区法院提起诉讼，8月7日获得法院批准的初步禁令。管理层在电话会上明确表示，鉴于初步禁令的存在，OMB无法通过1260H认定这条路径自动将公司列入BCC清单。

第二条路径是OMB牵头的跨部门单独审查。按照程序，OMB需提前向拟列入企业发出通知，企业有90天申诉期，OMB审查回应后作出最终决定。管理层透露，“到目前为止，我们还没有看到任何关于OMB发布BCC清单或者OMB通知的信息”，并重申公司过去、现在和未来都不会对任何国家构成国家安全风险。

随着年底前发布期限逼近，OMB是否启动通知程序、药明康德能否通过申诉影响最终结果，目前仍是未知数。

订单从哪来：后期项目与早期研发双轮驱动

抛开外部风险，药明康德的业务基本面同样值得细看。

从项目结构看，小分子CRDMO业务是订单增长的核心引擎。截至9月底，元鼎证券公司小分子管线总数达到3863个，其中商业化项目103个、临床Ⅲ期项目94个；前三季度，商业化及临床Ⅲ期项目合计新增23个。管理层透露，公司前三季度支持首次获批的项目达到19个，创下过去十年纪录。"今年有多个重磅分子进入后期或者上市，客户的成功也带来了我们的成功。"管理层预计全年小分子业务增长将超过50%。

但订单增长并非只靠后期大单。管理层介绍，早期研发业务需求同样在持续增加，测试业务前三季度实现收入39.1亿元，同比增长32.0%；生物学业务收入21.9亿元，同比增长12.4%。对于测试业务的驱动力，管理层归因于临床前安全性评价需求的提升，以及差异化产能和综合解决方案带来的项目数量与服务价格双增长。

至于海外加息环境是否冲击早期研发需求，管理层表示近期尚未观察到明显负面影响，当前早期业务主要由具备差异化优势的头部生物科技公司驱动。

订单转收入并非"到账即确认"

手握767.4亿元在手订单，药明康德的收入兑现节奏却不像数字看上去那么直接。管理层在电话会上坦言，绝大部分在手订单预计将在未来18个月内交付，但随着后期及商业化大订单占比提升，单个订单规模扩大、交付周期拉长，收入增速与单季订单增速之间并不存在简单的线性对应关系。具体转化节奏要结合客户需求、项目进度及产能排期综合判断。

为承接持续增长的订单，公司正在加速产能布局。目前正在交付、建设、设计或准备建设的小分子及多肽相关车间合计20个。其中，常州新基地一期规划5个小分子车间，计划于2028年年中陆续投用。资本开支方面，2026年目标已调整至80亿元至85亿元，管理层表示明年投入预计高于今年，具体指引将在年报时披露。

新产能和海外基地投运初期带来的折旧增加和产能爬坡，可能在短期内对利润率形成压力。对此，公司表示将通过前置管理、精细化运营及套期保值措施加以应对，并强调不追求利润率无限提升，而是希望将部分效率红利与客户和员工分享。